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五四 报税之时（第2页）

杠杆率在2003到2007年之间大幅提升。

甚至是加息周期的2005到2007年之间，杠杆率维持在很高的位置。

越来越多的人，支付很小比例的首付就能买房，意味着他们背负的房屋贷款越来越高。

次级贷占到了房屋贷款比例的20%。

在整个债务开始叠加，房地产市场进入泡沫的阶段，经济却没有出现过热迹象，通胀也保持平稳。

所以仅仅盯住这几个指标的美联储，并没有感到担心。

通常来说，最差的债务泡沫（1929年美国，1989年日本）都没有出现物价和服务价格的通胀水平上升，但是资产价格由债务增长推动。

通常情况下，央行会错误地让债务继续增长下去。

由于通胀水平并不高，美联储在泡沫扩张期间维持了低利率水平。

事实上从2001下半年到2006年上半年，美联储的短端利率水平比通胀水平还要低。

当美联储在2004年中开始加息时，长期利率水平没有变化，实际利率水平还出现了下滑。

2006年中被布什总统任命为财政部长的鲍尔森已经看到了泡沫的问题。

他此前是高盛的CEO，对于金融市场过热非常敏感。

在那个时候，他就持续和美联储主席伯南克、纽约联储主席盖特纳召开会议。

他们看到了次贷问题，但没有人看到整个房地产市场问题。

鲍尔森还对房利美和房地美很担忧。

整个经济开始出现泡沫特征，存款利率一降再降，大量海外热钱涌入美国。

美国制造业就业下滑，美国大量失去全球出口市场份额，特别是对中国。

然而房地产相关的泡沫带来了经济的一轮景气周期。

建筑相关的就业人数上升，抵消了出口下滑带来的就业数据下降。

海外资金的流入，带来了美国人民持续加杠杆消费。

美国人的过度消费是一个泡沫典型特征。

大量的借贷并没有带来收入的增长。

存款利率不可能无限的下滑，贷款数量不可能无限的增长。

当债务到期时，将会出现现金流问题。

在这个阶段，新增的贷款变得风险越来越高，而且越来越多带来来自监管以外的渠道。

这种“影子银行”

贷款往往是泡沫的重要部分。

通常金融机构会建立新的渠道来向这些人放款。

由于更少的监管，这些人获得贷款变得更加容易。

每一次危机都伴随着“金融创新”

，这些“金融创新”

最终都直接导致了危机的触发。

推动泡沫形成的，一定不仅仅是低利率水平，而是更容易的信贷，更宽松的监管，更加危险的金融创新。

也由于监管者不会盯着债务增长，而是看通胀和经济增长，他们在初期也会包容泡沫的形成。

借款人和放款人之间出现资产和债务错配，让他们在下行周期中格外受伤。

受到重创的人中包括蔚倩。